Tutoriel LES BONS DE SOUSCRIPTIONS

Posté par : CRUELLA le 04 Feb 2006, 18:55

Voici l'ébauche. J'attends vos commentaires et compléments.
Bonne lecture.

Définition
On parle de bon de souscription (BS), de bon souscription daction (BSA) ou daction à bon de souscription daction (ABSA) mais cest la même chose.
Le BS est un produit structuré permettant dacheter une ou plusieurs actions à un prix donné pendant une durée déterminé.
Exemple : le BS de Actielec (ATIBS) tableau pris dans Boursorama le à 03/02/2006 après clôture.

Mnémo ATIBS
Dernier 0,77 (c)
Var. -9,41%
Sous-Jacent ACTIELEC
Prix d'exercice 4,50
Parité 1
Parité Sous-Jacent 1
Echéance 14/11/2007
Volume 9270

Nb : cours dActielec (ATI) à cette même date = 4,60

Dans la cote des journaux ou site financiers vous trouverez outre les colonnes classiques communes aux actions (cours, date, code, volume..etc) :
- une ou deux parités
- une colonne échéance
- une colonne prix dexercice
- une colonne sous jacent

La colonne sous jacent défini à quelle action se rattache le BS.
La colonne échéance donne la date jusquà laquelle le BS est exerçable.
La colonne prix dexercice défini à quel prix vous allez acheter le sous-jacent.
La ou les colonnes parité définissent les modalités déchéance.

Dans lexemple ci-dessus, on peut donc jusquà léchéance échanger 2 ATIBS pour une action Actielec et pour cela il faudra débourser 4,50 en plus du prix dachat de vos 2 BS.
Cest aussi simple que cela.

Pourquoi acheter des BS ?
Le BS permet de parier sur la hausse dune société sans être obliger dinvestir directement sur les titres de cette société donc la mise de fond est moindre.

Dans notre exemple, supposons que notre anticipation sur le cours dActielec est de 8 dici léchéance du bon soit le 14/11/2007.
Laction aura progressé de 8-4,60=3,40 soit une progression de 74%
Le BS progressera lui de (8-4,50)/2=1,70 par rapport à un cours actuel de 0,77 soit une progression de 1,70-0,77=0,93 soit 122%
Sachant que la mise de fond aura été de 4,60 pour lachat dune action contre 0,77x2 = 1,44 pour lachat des 2 BS nous permettant de souscrire à une action à 4,50 soit une mise de fond 3 fois importante.
Par contre, si cela peut paraître très attrayant présenté comme cela cest uniquement si notre scénario des 8 se produit avant léchéance car dans le cas dune chute de laction en dessous de 4,50 le BS aura une valeur nulle à léchéance.

Pourquoi les sociétés émettent des BS ?
Ce type de produit permet de procéder à une augmentation de capital de manière différé. En effet ces BS sont souvent attribués gratuitement aux actionnaires et font ensuite lobjet de transaction. Ce nest quà léchéance du bon que la majorité des BS seront exercés et que la société percevra le prix dexercice à payer. De plus, une échéance éloignée permet dafficher un prix exercice bien plus important que le cours actuellement et permet ainsi de percevoir une somme plus importante à terme quune augmentation de capital immédiate avec un cours forcément inférieur au cours actuel. Enfin, plus le prix dexercice est élevé moins leffet dilutif sera élevé car créateur dun moindre nombre dactions à terme.
Mais lincertitude est là aussi pour la société qui doit voir son cours progresser au dessus du prix dexercice pour que ces bons soient exercés à terme et générateur de trésorerie pour la société.

Evaluation des BS

Plusieurs types dévaluation sont possibles.

Lévaluation la plus simple est lévaluation à léchéance ou lévaluation arithmétique ou encore lévaluation intrinsèque.
Cette évaluation est un indicateur mais nest pas suffisante car elle ne tient pas compte de la valeur temps. Elle peut être faite à partir du cours du BS ou à partir du cours du sous-jacent.
Dans notre exemple cela donne :
- à partir du cours du bon : 0,77x2+4,50=6,04 donc acheter le bon au cours actuel reviendrait à terme avoir des action Actielec avec un PRU de 6,04.
- A partir u cours de laction : (4,60-4,50)/2=0,05 donc le cours du bon de manière purement arithmétique devrait être de 0,05 avec un cours de laction à 4,50.
Cest une vue simpliste mais qui permet déliminer beaucoup de BS lors de létude primaire car on saperçoit que la hausse nécessaire à laction pour pouvoir exercer les bons de manière intéressante est complètement irréalisable (ou complètement en dehors de la monnaie pour les warrantistes).

Une autre évaluation possible est lévaluation actuarielle.
Cette évaluation tient compte de léconomie de fond que lon fait ne prenant le bon par rapport au sous-jacent.
Dans notre exemple pour avoir 1 actielec il faut 2 BS soit une mise de fond de 1,54 au lieu de 4,60 soit un différentiel de mise de fond de 3,06. Léchéance est 14/11/2007 soit dans 34 mois (allez prenons 3 ans) doù le calcul suivant en prenant un rendement des fonds de 5% lan :
3,06x1,05x1,05x1,05=3,54 soit une économie de 3,54-3,06=0,48 jusqu'à léchéance.
Donc à léchéance notre coût actualisé sera de 6,04-0,48=5,56.
Mais cette méthode nest pas encore suffisante car elle ne tient pas compte de la volatilité.

Evaluation de la volatilité
Cest tout le problème des BS car il ny a pas une volatilité unique pour tous les BS ce qui est normal puisque tous les sous-jacents nont pas les mêmes perspectives.
Donc, un conseil, avant dinvestir sur un BS, il est nécessaire de se renseigner et de faire une bonne analyse fondamentale du sous-jacent et se poser la question essentielle à savoir :
A léchéance, quel sera le cours du sous-jacent ?
Après, un calcul arithmétique ou actuariel suffit pour savoir sil vaut mieux investir sur laction ou sur le BS.
Sinon, il existe lévaluation par la méthode Black & Sholes qui permet de déterminer une volatilité actuelle ou alors un cours déduit à partir des différents paramètres et une volatilité choisie. Je joindrais ultérieurement un lien pour ce type dévaluation.

Des facteurs psychologiques importants du fait de leffet de levier entrent aussi en compte.
Il peut être intéressant aussi de tracer en parallèle sur une échelle de temps commune la courbe de laction et du BS pour détecter éventuellement les exagérations ou sous valorisations du BS par rapport à son sous jacent.
Plus on sapproche de léchéance et plus la volatilité doit être faible puisquon doit arriver à léchéance au maximum à la valeur arithmétique.
Au contraire, plus la valeur temps est importante plus la volatilité lai aussi généralement.
La valeur temps étant le nombre de jours nous séparant de léchéance du BS.

Détermination de leffet de levier
Vous avez sans doute déjà entendu parler du fameux effet de levier. Cest tout simplement la hausse du bon par rapport à la hausse de laction sur lequel il est indexé ou sous jacent. Plus leffet de levier est important et plus le BS va accentuer les hausses mais aussi les baisses du sous-jacent.
On peut déterminer cet effet de levier avec la formule suivante :

Levier = (nbre dactions x cours de laction) / (nbre de BS x cours du BS)

Soit dans notre exemple :

Levier = 1 x 4,60 / (0,77 x 2) = 2,98 arrondi à 3 donc logiquement le BS amplifiera toute hausse ou toute baisse par 3. Si laction fait +5% le BS devrait faire théoriquement +15%.

Les clauses de forçage
En scannant les BS présents sur le marché vous allez vous apercevoir que certains ont une faible volatilité malgré une échéance éloignée ce qui pourrait paraître une anomalie de marché (ex : CGDBS, DLTBR..).
Il nen est rien. En fait ces BS font lobjet de clause de forçage. On trouve généralement ces caractéristiques dans les communiqués des opérations sur titres de lAMF.
De quoi sagit il ?
En fait, certaines sociétés se réservent le droit dexercer un forçage sur lexercice des BS à partir dune certaines et/ ou dun certain cours du sous-jacent.
Exemple : pour DLTBR le forçage est possible depuis le 31/12/2005 si le sous-jacent passe les 35 et comme la parité est de 1 BS pour 1 action à 23, la valeur maximum du BS devrait être de 12.
Les clauses de forçage ne sont pas toujours exercées (cf BVDBS) mais reste un risque quil faut évaluer avant de passer à lachat. Il ne faut pas foncer tête baissée sous prétexte dune soit disant sous évaluation du BS.

CONCLUSION
Je pense que vous êtes maintenant armé pour lachat des BS mais gardez bien à lesprit que cela reste des produits spéculatifs.